Schon vor der Pandemie war es schwierig, den theoretischen Realzins - den Gleichgewichtszins, der mit dem Potenzialwachstum und einer stabilen Inflation von 2% vereinbar ist - genau zu bestimmen. Jetzt ist es noch schwieriger.

Deshalb sind die Märkte verzweifelt auf der Suche nach einem Einblick in die Denkweise der Entscheidungsträger. Die Fed-Vertreter werden sich nicht zum unmittelbaren politischen Kurs äußern, aber ihre Meinung dazu, ob sich der Zusammenhang zwischen Inflation, Wachstum und Zinssätzen seit dem COVID-Schock grundlegend geändert hat, wäre Gold wert.

Der R-Stern ist entscheidend für das Verständnis des langfristigen Wirtschaftspotenzials und daher von zentraler Bedeutung für die Einschätzung des Wachstums, der Unternehmensgewinne und der Anlagerenditen.

Dies ist ein besonders heikles Thema, da sich die Fed dem Ende ihres Zinserhöhungszyklus nähert und die realen Renditen für 10-jährige US-Staatsanleihen 14-Jahres-Hochs erreichen.

Jüngste Papiere von Mitarbeitern der New Yorker und der Dallas Fed haben sich mit den kurz- und längerfristigen Schätzungen für den R-Stern befasst, und dies könnte in Jackson Hole weiter vertieft werden.

"Die Diskussionen in Jackson Hole könnten dazu genutzt werden, die kurzfristigen Aussichten für R-star von den langfristigen Aussichten zu trennen, um zu sehen, ob sich die langfristigen Trends seit COVID verschoben haben", so Gennadiy Goldberg, Leiter der US-Zinsstrategie bei TD Securities.

Goldberg merkt an, dass der R-star-Konsens vor der Pandemie "relativ niedrig mit einer breiten Unsicherheitsspanne" war, jetzt aber "relativ niedrig mit einer großen Unsicherheitsspanne" ist.

Selbst die beiden renommiertesten R-Star-Indikatoren der New Yorker Fed, das Laubach-Williams-Modell und das Holston-Laubach-Williams-Modell, liegen, bildlich gesprochen, meilenweit auseinander.

Das LW-Modell geht davon aus, dass der vorherrschende längerfristige natürliche Zinssatz für die US-Wirtschaft 1,14% beträgt, während das HLW-Modell auf 0,58% kommt. Diese Diskrepanz zeigt, wie unklar und nebulös das gesamte Konzept des R-Sterns ist.

Enrique Martínez-García, Autor eines Blogs der Dallas Fed vom Juli mit dem Titel "Gazing at r-star: Gauging U.S. monetary policy via the natural rate of interest", schätzt den langfristigen R-star auf etwa 0,70% und den R-star über einen dreimonatigen Zeithorizont auf -0,30%.

"Mein Modell, so unvollkommen es auch sein mag, deutet darauf hin, dass die Zinssätze für eine gewisse Zeit hoch bleiben und den geldpolitischen Zyklus auf einem etwas niedrigeren Niveau beenden werden, als wir es derzeit sehen, aber immer noch höher als zu irgendeinem anderen Zeitpunkt während der Zeit nach der Großen Finanzkrise", sagte Martínez-García, der sich auf die Große Finanzkrise bezieht.

R-STAR GAZING

Die Unklarheit in Bezug auf den R-Stern, insbesondere seit COVID, wird durch die großen Meinungsverschiedenheiten in den Untersuchungen der Dallas und New York Fed deutlich.

Martínez-García schätzt den kurzfristigen R-Stern als negativ ein, während die Modelle der New Yorker Fed-Mitarbeiter darauf hindeuten, dass er "im vergangenen Jahr erheblich gestiegen ist".

Wenn der kurzfristige neutrale Zinssatz höher ist als bisher angenommen und nahe an der aktuellen Zielspanne der Fed Funds von 5,25-5,50% liegt, dann hilft dies zu erklären, warum sich die Wirtschaft weit besser hält, als die meisten Analysten erwartet hatten.

Es könnte erklären, warum die Wirtschaftsexperten von Goldman Sachs, Citi, JP Morgan und anderen ihre Rezessionsprognosen zurückgenommen haben und unterstützt die Ansicht, dass die Fed ihre Politik in nächster Zeit nicht lockern wird.

"Wenn sie (die politischen Entscheidungsträger) dieses Argument offizieller vorbringen, würde dies die Dringlichkeit einer Senkung des Leitzinses verringern", schrieb David Mericle, Stratege bei Goldman Sachs, diese Woche mit Blick auf Jackson Hole.

Der Präsident der New Yorker Fed, John Williams, geht davon aus, dass der längerfristige neutrale Zinssatz heute wahrscheinlich genauso niedrig ist wie vor der Pandemie, nämlich irgendwo zwischen null und 1%.

"Ich habe keine eindeutigen Beweise dafür gesehen, dass die neutralen Zinssätze über das Niveau von vor der Pandemie hinaus gestiegen sind", sagte er der New York Times.

Das diesjährige Symposium in Jackson Hole, das unter dem weit gefassten Thema "Strukturelle Veränderungen in der Weltwirtschaft" steht, könnte für die Fed und die Märkte zu keinem kritischeren Zeitpunkt stattfinden.

Die Fed steht kurz vor dem Ende ihres Straffungszyklus und hat die Zinssätze um 525 Basispunkte auf den höchsten Stand seit 2007 angehoben. Die Geldpolitik ist restriktiv, und die Inflation könnte bald die 2%-Marke erreichen.

Viele andere Indikatoren deuten jedoch darauf hin, dass die Wirtschaft der Schwerkraft trotzt - die Arbeitslosigkeit ist so niedrig wie seit über 50 Jahren nicht mehr, die Einzelhandelsumsätze boomen und das GDPNow-Modell der Atlanta Fed schätzt das Wachstum im dritten Quartal auf eine erstaunliche Jahresrate von 5%.

Die realen Renditen von Anleihen mit längeren Laufzeiten sind auf den höchsten Stand seit 2009 gestiegen, obwohl die Markterwartungen für die Inflation und die Fed-Zinsen stabil geblieben sind. Dies deutet darauf hin, dass die Anleger ein Signal aussenden, dass der R-Stern letztlich höher sein könnte, auch wenn bei weitem nicht klar ist, um wie viel und in welchem Zeitrahmen.

Es ist dieser Mangel an Transparenz, von dem die Anleger hoffen, dass er in Jackson Hole ein wenig behoben werden kann.

(Die hier geäußerten Meinungen sind die des Autors, eines Kolumnisten für Reuters).